環(huán)保行業(yè)：碳中和里的重要角色

大氣網(wǎng)訊:提到環(huán)保，就不能不提一下“十四五”規(guī)劃，十四五規(guī)劃中，有多項(xiàng)與環(huán)保相關(guān)的，帶有數(shù)據(jù)的約束性指標(biāo)：

1）大氣污染物減排。實(shí)施8.5 億噸水泥熟料/4.6 億噸焦化產(chǎn)能和 4000臺(tái)有色爐窯清潔改造，完成 5.3 億噸鋼鐵產(chǎn)能超低排放改造；

2）水污染防治。推進(jìn)363 個(gè)縣城城市建成區(qū) 1500 段黑臭水體整治。

3）土壤污染防治。100 個(gè)土壤污染較重縣推進(jìn)農(nóng)用地安全利用示范，實(shí)施100 個(gè)土壤污染源頭管控項(xiàng)目。

4）城鎮(zhèn)污水垃圾處置。a.新增污水處理能力 2000 萬(wàn)立方米/日。b.城市生活垃圾日清運(yùn)量超 300 噸地區(qū)實(shí)現(xiàn)原生垃圾零填埋。據(jù)統(tǒng)計(jì)年鑒，2019 年 679 個(gè)城市生活垃圾清運(yùn)總量達(dá) 2.4 億噸，其中生活垃圾日清運(yùn)量大于 300 噸的城市數(shù)量達(dá) 405 個(gè)，數(shù)量占比 60%，清量規(guī)模占比 93%。

5）醫(yī)廢危廢處置及固廢利用。建設(shè)國(guó)家和 6 個(gè)區(qū)域性危廢防控技術(shù)中心，20 個(gè)區(qū)域性特殊危廢處置中心，100 個(gè)大宗固廢綜合利用示范。

6）資源節(jié)約利用。開(kāi)展近零能耗建筑、近零碳排放、碳捕集利用與封存等重大項(xiàng)目，60 個(gè)大中城市廢物循環(huán)利用體系建設(shè)。

除“十四五”規(guī)劃外，近期還有一些環(huán)保領(lǐng)域的政策發(fā)布，例如5月13日，《“十四五”城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設(shè)施發(fā)展規(guī)劃》發(fā)布，相比以往，更加注重垃圾分類和處理設(shè)施的結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，目標(biāo)垃圾焚燒比例由 2020 年的 45%大幅提升至2025 年的 65%，全國(guó)城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒處理能力由 2020 年的 58 萬(wàn)噸/日提升至 2025 年 80 萬(wàn)噸/日左右，46 個(gè)重點(diǎn)城市及其他重點(diǎn)地區(qū)生活垃圾分類和處理能力進(jìn)一步提升。

5月10日，財(cái)政部官網(wǎng)發(fā)布關(guān)于下達(dá) 2021 年可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)助資金預(yù)算的通知，文件明確2020 年采取“以收定支”原則確定的生物質(zhì)項(xiàng)目補(bǔ)貼將優(yōu)先足額撥付，2020 年起并網(wǎng)的項(xiàng)目，原則上應(yīng)在并網(wǎng)后一年內(nèi)完成補(bǔ)貼清單審核，補(bǔ)貼兌付節(jié)奏加快，確定性、時(shí)效性增強(qiáng)，垃圾焚燒板塊中長(zhǎng)期預(yù)期向好。對(duì)該政策，有研究報(bào)告認(rèn)為：隨著垃圾處理收費(fèi)制度完善到位，對(duì)運(yùn)營(yíng)能力弱、順價(jià)能力不強(qiáng)的小型垃圾焚燒企業(yè)有較大沖擊，行業(yè)分化趨于明顯，優(yōu)質(zhì)龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)。

但如果看看環(huán)保板塊的走勢(shì)，會(huì)發(fā)現(xiàn)和火熱的政策比起來(lái)，頗有“冰火兩重天”的感覺(jué)：

圖片來(lái)源：《上海證券研報(bào)：業(yè)績(jī)回暖，關(guān)注碳中和背景下行業(yè)估值提升》

是什么原因，制約了環(huán)保板塊的表現(xiàn)？這個(gè)問(wèn)題是投資環(huán)保板塊前必須要搞清楚的問(wèn)題。

可能部分投資者對(duì)2016、2017年時(shí)環(huán)保板塊的行情還有印象，當(dāng)時(shí)環(huán)保股因PPP模式而火，但2018年，在收緊杠桿后，環(huán)保行業(yè)高負(fù)債率的問(wèn)題開(kāi)始暴露，部分企業(yè)融不到資，導(dǎo)致資金鏈斷裂：

經(jīng)過(guò)2018年的風(fēng)波后，市場(chǎng)看到了環(huán)保行業(yè)的軟肋和缺點(diǎn)，配置比例降低，轉(zhuǎn)而追捧其他的方向。

但是，上面制約環(huán)保行業(yè)的這些因素，可能正在悄然改善。

從數(shù)據(jù)上看，2020年的專項(xiàng)債，環(huán)境保護(hù)的占比是眾多子項(xiàng)目里增幅最大的領(lǐng)域之一，證明政府依然比較重視。

圖片來(lái)源：國(guó)盛證券研報(bào)《底部反轉(zhuǎn)，聚焦高壁壘》

除了專項(xiàng)債以外，還有一些政策是從收入端改善環(huán)保行業(yè)的盈利。比如垃圾處理費(fèi)，新出臺(tái)的《關(guān)于土地閑置費(fèi)城鎮(zhèn)垃圾處理費(fèi)劃轉(zhuǎn)有關(guān)征管事項(xiàng)的公告》明確了垃圾處理費(fèi)按行政事業(yè)性收費(fèi)管理。征管職責(zé)劃入稅務(wù)部門后，“通過(guò)涉稅渠道及時(shí)追繳”有望提高各地垃圾收費(fèi)的規(guī)范性，同時(shí)保障收繳率，尤其是對(duì)于非居民端垃圾處理費(fèi)的征收。這一公告的出臺(tái)也為后續(xù)垃圾處理費(fèi)征收中“污染者付費(fèi)”機(jī)制的推廣打下基礎(chǔ)，在收費(fèi)機(jī)制的改進(jìn)下，項(xiàng)目盈利邊界有望進(jìn)一步改善。

圖片來(lái)源：《上海證券研報(bào)：業(yè)績(jī)回暖，關(guān)注碳中和背景下行業(yè)估值提升》

除了以上政策外，對(duì)于壓制環(huán)保行業(yè)最大的因素：融資方面的問(wèn)題，管理層積極探索各種渠道引導(dǎo)社會(huì)資金投資生態(tài)環(huán)保領(lǐng)域。

2018 年 4 月，國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合國(guó)務(wù)院國(guó)資委印發(fā)三峽集團(tuán)新的戰(zhàn)略發(fā)展定位文件，明確三峽集團(tuán)在長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶發(fā)展中發(fā)揮基礎(chǔ)保障作用、在共抓長(zhǎng)江大保護(hù)中發(fā)揮骨干主力作用。

據(jù)財(cái)政部官網(wǎng)，總規(guī)模 885 億元的國(guó)家綠色發(fā)展基金于2020年7月15日正式揭牌成立。該基金由財(cái)政部、生態(tài)環(huán)境部和上海市人民政府三方共同發(fā)起設(shè)立，中央財(cái)政出資 100 億元，出資方還包 括長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶沿線 11 省市、部分金融機(jī)構(gòu)和相關(guān)行業(yè)企業(yè)。從投向來(lái)看，基金投資重點(diǎn)是環(huán)境保護(hù)和污染治理、生態(tài)修復(fù)和國(guó)土空間綠化、能源資源節(jié)約利用、綠色交通、清潔能源等領(lǐng)域。基金既直接投向生態(tài)環(huán)保相關(guān)項(xiàng)目，為污染防治提 供融資支持，緩解政府和企業(yè)資金投入壓力，也有望通過(guò)金融手段扶持綠色產(chǎn)業(yè) 發(fā)展，助力相關(guān)技術(shù)的研發(fā)、轉(zhuǎn)化和推廣，以期更好服務(wù)于環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)效益多贏的局面。

長(zhǎng)江生態(tài)環(huán)保集團(tuán)有限公司是中國(guó)長(zhǎng)江三峽集團(tuán)有限公司（中央企業(yè)）全資子公司，是中國(guó)三峽集團(tuán)開(kāi)展長(zhǎng)江大保護(hù)工作的核心實(shí)體公司，于2018年12月13日在湖北武漢注冊(cè)成立，注冊(cè)資金300億元。公司以城鎮(zhèn)污水處理為切入點(diǎn)，開(kāi)展長(zhǎng)江大保護(hù)工作，業(yè)務(wù)范圍廣泛，依托長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶建設(shè)，負(fù)責(zé)與生態(tài)、環(huán)保、節(jié)能、清潔能源相關(guān)的規(guī)劃、設(shè)計(jì)、投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品和服務(wù)等，依法經(jīng)營(yíng)相應(yīng)的國(guó)有資產(chǎn)。

從公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，目前三峽系已經(jīng)入股了部分上市公司。

除了綠色發(fā)展基金以外，還有一些被大家忽略了的重要政策，比如REITs。

2021 年 5 月 14 日，上交所、深交所共審核通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 項(xiàng)目 9單，項(xiàng)目涵蓋污水處理、生物質(zhì)能源（生活垃圾焚燒、餐廚項(xiàng)目）、收費(fèi)公路、產(chǎn)業(yè)園和倉(cāng)儲(chǔ)物流五大類主流基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目類型。

什么是REITs呢？REITs是一種通過(guò)發(fā)行收益信托憑證/股份匯集資金，由管理人進(jìn)行廣義的房地產(chǎn)投資、經(jīng)營(yíng)和管理，并將投資綜合收益分配給投資者的證券。海外成熟市場(chǎng)的REITs持有的物業(yè)類型既有傳統(tǒng)商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)，也有基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)。簡(jiǎn)單地說(shuō)，本來(lái)一個(gè)房子是出租的，每年租金回報(bào)率X%，REITs就是把這個(gè)房子的所有權(quán)或者經(jīng)營(yíng)權(quán)賣掉了，拿回一筆錢，然后買方以后就能每年獲取租金收入。如果一直持有這個(gè)房子，可能可以收50年租，但對(duì)于高負(fù)債的房主來(lái)說(shuō)，如果有更好的投資項(xiàng)目，或者不想負(fù)擔(dān)那么高債務(wù)的話，一次性十幾年的租金也不錯(cuò)。雙方可以說(shuō)是各取所需。

公開(kāi)資料顯示，發(fā)改委證監(jiān)會(huì)對(duì)于REITs 試點(diǎn)項(xiàng)目提出“三個(gè)聚焦”：

1）聚焦重點(diǎn)區(qū)域：優(yōu)先支持國(guó)家重點(diǎn)戰(zhàn)略區(qū)域，支持位于國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的國(guó)家級(jí)新區(qū)、國(guó)家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)范圍內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目；

2）聚焦重點(diǎn)行業(yè)：優(yōu)先支持基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板項(xiàng)目，鼓勵(lì)新型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目開(kāi)展試點(diǎn)，包括

a）城鎮(zhèn)污水垃圾處理及資源化利用、固廢危廢醫(yī)廢處理、大宗固體廢棄物綜合利用項(xiàng)目、

b）城鎮(zhèn)供水、供電、供氣、供熱項(xiàng)目等 7 個(gè)方向；

3）聚焦優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目：項(xiàng)目權(quán)屬清晰，具備成熟經(jīng)營(yíng)模式和市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力，現(xiàn)金流保持穩(wěn)定投資回報(bào)良好。

從以上要求，我們發(fā)現(xiàn)：對(duì)于“三個(gè)聚焦”的要求，環(huán)保優(yōu)質(zhì)運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目完美契合。環(huán)保行業(yè)經(jīng)過(guò)多年發(fā)展已經(jīng)在重點(diǎn)區(qū)域沉淀了大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時(shí)涵蓋政策聚焦 7 個(gè)重點(diǎn)方向中的 2 個(gè)方向。行業(yè)內(nèi)供水、污水、固廢處置等市政公用資產(chǎn)多年穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)，具備成熟商業(yè)模式現(xiàn)金流穩(wěn)定，并且已培育出優(yōu)秀的市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力。環(huán)保在首批 9 個(gè)項(xiàng)目中占據(jù) 2 個(gè)席位，分別為城鎮(zhèn)污水處理（深圳福永、松崗、公明水質(zhì)凈化廠和合肥十五里河污水處理廠，原始權(quán)益人首創(chuàng)股份）和生物質(zhì)能源（北京首鋼生活垃圾焚燒項(xiàng)目、餐廚項(xiàng)目和殘?jiān)鼤捍鎻S，原始權(quán)益人首鋼環(huán)境）。

我們認(rèn)為，環(huán)保企業(yè)過(guò)去拓展市場(chǎng)依賴重資產(chǎn)、高杠桿模式。發(fā)行 REITs是環(huán)保企業(yè)變現(xiàn)的又一個(gè)選項(xiàng)，如果可以成功發(fā)行REITs，則環(huán)保企業(yè)可通過(guò)資產(chǎn)出表降低杠桿，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，輕資產(chǎn)模式打開(kāi)發(fā)展天花板。技術(shù)和運(yùn)營(yíng)能力領(lǐng)先的企業(yè)更加關(guān)注核心業(yè)務(wù)，項(xiàng)目為專業(yè)服務(wù)付費(fèi)。不過(guò)，目前REITs對(duì)區(qū)位有較高要求，各地的環(huán)保企業(yè)能否把項(xiàng)目變現(xiàn)，未來(lái)政策會(huì)否放松還有待觀察。

有意思的是，根據(jù)第一批REITs的詢價(jià)結(jié)果，目前REITs對(duì)污水處理、生物質(zhì)發(fā)電等資產(chǎn)的估值比二級(jí)市場(chǎng)高多了。REITs會(huì)否帶來(lái)環(huán)保運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)的價(jià)值重估呢？這也是東東在關(guān)注的問(wèn)題。

除了REITs外，第二個(gè)和環(huán)保行業(yè)有關(guān)的大政策，是碳排放權(quán)交易市場(chǎng)。

很多人不知道，其實(shí)環(huán)保行業(yè)是碳中和中的重要角色。比如如果把垃圾直接填埋，會(huì)產(chǎn)生甲烷，這個(gè)可是厲害的溫室氣體，所以如果推進(jìn)垃圾焚燒，既可以減少土壤污染，又可以減少甲烷的排放，還可以替代一部分煤電，實(shí)現(xiàn)碳減排。

圖片來(lái)源：首創(chuàng)證券研報(bào)：《垃圾焚燒發(fā)電持續(xù)高景氣》

碳排放權(quán)交易的概念源于 1968 年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家戴爾斯首先提出的“排放權(quán)交易”概念，即建立合法的污染物排放的權(quán)利，將其通過(guò)排放許可證的形式表現(xiàn)出來(lái)，令環(huán)境資源可以像商品一樣買賣。

碳交易的基礎(chǔ)是確定一個(gè)碳的排放總量，即核算，然后確定一些額度，把這些額度分配給各個(gè)重點(diǎn)的排放企業(yè)或者排放單位，即配額。各個(gè)單位之間、各個(gè)行業(yè)之間減排成本差距越大，交易的積極性就越高。

CCER，全稱國(guó)家核證自愿減排量，是經(jīng)國(guó)家發(fā)改委備案并在國(guó)家注冊(cè)登記系統(tǒng)中登記的溫室氣體自愿減排量，主要產(chǎn)自風(fēng)電、光伏、沼氣發(fā)電、水電、秸稈發(fā)電項(xiàng)目。要求項(xiàng)目所帶來(lái)的減排量相對(duì)于基準(zhǔn)線是額外產(chǎn)生的，且有適用的方法學(xué)。單位為“噸二氧化碳當(dāng)量”。

我國(guó) 2011 年開(kāi)始在 7 個(gè)省市開(kāi)展了地方碳交易試點(diǎn)，包括北京、天津、上海、重慶、廣東、湖北、深圳，后增加了福建試點(diǎn)。截止 2020 年末，我國(guó) 8 個(gè)區(qū)域碳市場(chǎng)配額現(xiàn)貨累計(jì)成交量為 4.55 億噸，金額超過(guò) 104 億元。

前全國(guó)碳市場(chǎng)交易系統(tǒng)已基本建設(shè)完成，相關(guān)規(guī)則制度也已完備，由于碳減排是一個(gè)逐步實(shí)施的過(guò)程，所以在初期，碳排放權(quán)的交易預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)相關(guān)公司產(chǎn)生較大的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，根據(jù)機(jī)構(gòu)測(cè)算，當(dāng)CCER 交易價(jià)格為 80 元/噸 CO2 時(shí)，對(duì)某垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)售電收入可增加 0.05 元/kwh，收入增厚可達(dá) 7.7%。

綜上，環(huán)保板塊的風(fēng)險(xiǎn)和缺點(diǎn)已經(jīng)暴露得比較多，但是在很多方面，如融資、收入等方面都有很多改善的因素在發(fā)酵。我們無(wú)法預(yù)測(cè)它什么時(shí)候會(huì)有行情，但從投資的角度，它有持續(xù)跟蹤的價(jià)值。

細(xì)分領(lǐng)域分析

垃圾焚燒行業(yè)分析

國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》有關(guān)事項(xiàng)的補(bǔ)充通知，明確生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目（包括農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電、垃圾焚燒發(fā)電和沼氣發(fā)電項(xiàng)目）全生命周期合理利用小時(shí)數(shù)滿 82500 小時(shí)，將不再享受國(guó)家補(bǔ)貼。

針對(duì)補(bǔ)貼退坡，有研報(bào)認(rèn)為碳排放權(quán)交易可沖減部分國(guó)補(bǔ)退坡，其次，垃圾處理費(fèi)調(diào)價(jià)機(jī)制有望啟動(dòng)，若國(guó)補(bǔ)退坡部分順價(jià)至 C 端，對(duì)應(yīng)人均垃圾處理費(fèi)上升幅度為3.99/7.99/11.98 元/年，最多僅占居民可支配收入的 0.03%，支付難度小。

新能源環(huán)衛(wèi)裝備

目前公共領(lǐng)域車輛存量新能源替代率：公交（46.8%）、出租（5.5%）、環(huán)衛(wèi)（2.4%）、物流（2%），遠(yuǎn)低于政策規(guī)劃目標(biāo)。新能源替代減排效果好。環(huán)衛(wèi)服務(wù)有公益屬性，環(huán)衛(wèi)作業(yè)特點(diǎn)完美契合電動(dòng)車運(yùn)營(yíng)習(xí)慣，新能源替代政策推動(dòng)強(qiáng)而有力。

1）政策端：環(huán)衛(wèi)新能源有望成為政府實(shí)現(xiàn)碳排放“3060”目標(biāo)重要抓手，碳中和政策推動(dòng)疊加中央生態(tài)環(huán)保督察，環(huán)衛(wèi)新能源替代邏輯加強(qiáng)；

2）經(jīng)濟(jì)性：環(huán)衛(wèi)新能源 7 年平價(jià)具備經(jīng)濟(jì)性，2025 年迎經(jīng)濟(jì)性拐點(diǎn)實(shí)現(xiàn) 4 年平價(jià)，對(duì)比較公交 3 年平價(jià)（滲透率 82%）已經(jīng)接近，有望快速放量。機(jī)構(gòu)研報(bào)預(yù)計(jì)十年市場(chǎng)分兩階段釋放，2030 年滲透率達(dá) 80%：

碳減排政策加碼&內(nèi)生經(jīng)濟(jì)性提升驅(qū)動(dòng)力增強(qiáng)，新能源滲透率 2020 年 3.31%提升至 2025 年 15%，2025 年新能源環(huán)衛(wèi)車銷量 2.74 萬(wàn)輛，是 2020 年銷量的 7 倍，2020-2025銷量 CAGR 為 48%。25 年新能源環(huán)衛(wèi)市場(chǎng)空間139 億，2020-2025年 CAGR 為 41%。

滲透率提升主要來(lái)自政策推動(dòng)，政府為主要采購(gòu)方，關(guān)注擁有渠道優(yōu)勢(shì)的傳統(tǒng)上裝龍頭；快速爆發(fā)期（2025-2030 年）：經(jīng)濟(jì)性優(yōu)勢(shì)拐點(diǎn)替代內(nèi)生驅(qū)動(dòng)強(qiáng)，企業(yè)為主要采購(gòu)方，關(guān)注擁有制造與服務(wù)優(yōu)勢(shì)的環(huán)衛(wèi)裝備龍頭。